Julho/2022 – Parcitas Intrinsic FIM IE

O Parcitas Intrinsic terminou o primeiro semestre de 2022 com uma rentabilidade de -4,06%, versus um CDI de +5,40%.  Em números aproximados, estamos 9,5% abaixo do CDI no ano, e a quebra do resultado é composta, grosso modo, por uma perda de 17% na nossa carteira de ações, compensada parcialmente por um ganho de 7,5% em apostas macro (quase todo advindo de apostas de valor relativo como venda de dólar/real casada com venda de Ibovespa) e hedges. Desde o início, o fundo gerou um retorno em excesso do CDI de aproximadamente 9,5% com a carteira de ações e 8% com posições macro e hedges. Esses números são brutos, isto é, antes de custos como taxa de performance e despesas administrativas.

 

Em março, escrevemos uma longa carta¹ onde discutimos, entre outras coisas, o cenário que estávamos enxergando para o ano de 2022. Falamos de um grande dilema causado por vetores muito fortes apontando para direções opostas: de um lado, víamos um ambiente macro extremamente desfavorável, com inflação altíssima e bancos centrais subindo juros rapidamente; por outro lado, continuávamos otimistas com os prospectos de longo prazo de algumas empresas de tecnologia (como Amazon, Google e Microsoft), que, apesar de serem gigantescas, ainda apresentavam longas avenidas para crescimento de receitas, com excelentes retornos sobre o capital investido, e com modelos de negócios muito defensáveis.

 

A nossa opinião mudou muito pouco desde então. No lado macro, os problemas listados na nossa carta de março (tais como o mercado de trabalho norte-americano apertado, inflação alta e disseminada e o choque nos preços de energia) seguem sendo temas relevantes hoje, para não dizer que pioraram ainda mais. A inflação segue surpreendendo o mercado para cima. O Fed vem apertando a política monetária em um ritmo bastante forte, e nos parece provável que esse aperto induzirá a economia norte-americana a uma recessão em 2022 ou 2023.

 

Por outro lado, seguimos otimistas com nossa carteira de ações. É importante ressaltar que, quando compramos essas ações, nós sempre partimos de premissas que julgávamos serem razoavelmente conservadoras. Em particular, não assumimos que o juro de longo prazo nos EUA seria 1% para sempre, nem que uma recessão em 2022 ou 2023 seria uma carta fora do baralho. Assim, embora o cenário macroeconômico esteja nos surpreendendo negativamente, podemos dizer que as surpresas estão dentro da famosa “margem de segurança” que adotamos ao comprar cada uma dessas ações.

 

Com isso, nos principais nomes do nosso portfólio, vemos as perdas desse ano como temporárias e não como destruição irreversível de capital. Não ficaríamos nada surpresos se essas ações dobrassem de preço em 3-4 anos. Não queremos discutir os cases das empresas em detalhes nessa carta, mas vamos disponibilizar até o final desse mês três apresentações em nosso site, cobrindo em detalhes as empresas que constituem as nossas maiores posições: Amazon, Constellation Software e Alphabet (Google).

 

Em um fundo com o horizonte de investimento mais longo como o nosso, julgamos que passar uma certa tranquilidade para o cotista é parte importante do trabalho do gestor. A parceria de longo prazo só funciona se ambos – gestor e cotista – estiverem confortáveis. Ao disponibilizar esse material, esperamos explicitar que (1) há uma diligência bastante completa por parte da nossa área de análise; e (2) de fato parece haver muitas evidências de que essas três empresas têm futuros promissores e estão negociando a preços atrativos. No entanto, a tranquilidade que queremos transmitir precisa ser realista e não fantasiosa. Investir é intrinsecamente desconfortável: no curto prazo, as ações podem oscilar sem motivo algum, e o fato de estarem baratas não impede que elas não possam cair ainda mais. Queremos enfatizar que nossa relativa serenidade se refere à performance de longo prazo das empresas e aos resultados de longo prazo do fundo – no curto prazo, a cota pode oscilar bastante. Caso o cenário de recessão norte-americana de fato se materialize, é provável que o fundo apresente resultados negativos por mais alguns meses.

 

Nesses três anos de fundo, pudemos observar uma verdadeira montanha-russa nos mercados acionários. Tomando o S&P500 como exemplo, tivemos uma alta de 15% de jun/19 a fev/20, seguida por uma queda abrupta de 35% em fev-mar/20 devido ao Covid; depois, tivemos uma alta de mais de 100% em menos de dois anos (!), de mar/20 até dez/21; e agora em 2022 estamos vendo uma queda de 20%… E isso tudo olhando para o índice, que é uma média de diversas empresas. Olhando ex-post, é difícil não dar o braço a torcer para Benjamin Graham: o mercado é claramente bipolar². Infelizmente, não é tão fácil “arbitrar” essa suposta loucura do mercado: (1) esses exageros só ficam óbvios ex-post, e (2) não é só “o mercado” que apresenta humor variável: todos nós oscilamos, em diferentes medidas. Estamos convencidos de que nossa tarefa como gestores não é zerar a bipolaridade e sim buscar sermos um pouquinho menos oscilantes que os outros³.

 

Na hipótese de uma recessão, é bem possível que tenhamos uma nova oportunidade para sermos menos oscilantes que o mercado. Assim como na crise do Covid, quando pudemos aumentar nossa carteira de ações, de 20-25% do fundo para algo como 50-55%, estaremos atentos para aumentar nossa exposição a ações se os preços ficarem mais atraentes. Não é garantido que haverá essa queda e muito menos que seremos capazes de monetizá-la, mas é isso que tentaremos fazer.

 

Charlie Munger, o vice-chairman da Berkshire Hathaway, sempre enfatiza que, em investimentos, trabalhar consistentemente evitando grandes erros é mais proveitoso do que ficar sempre tentando ser brilhante4. Estamos completando 3 anos de existência do Parcitas Intrinsic e achamos que, ao menos nesse quesito de evitar grandes erros, estamos indo bem. Embora esse quesito pareça algo simplista e humilde demais, temos convicção de que, em um horizonte mais longo, isso nos levará a bons resultados.

 

Nesse ambiente de queda de ações, tanto brasileiras como globais, vemos muitos investidores inexperientes ignorando o conselho de Munger, cometendo erros clássicos: venda de opções, perdas de 15-20% em títulos do Tesouro Direto que pareciam seguros, compra de ações baseadas no palpite de terceiros, investimentos feitos sem qualquer estudo prévio, etc. Para essas pessoas particularmente, acreditamos que a oportunidade de co-investir capital conosco no Parcitas Intrinsic, em um arranjo de grande alinhamento, pode ser uma alternativa interessante a se considerar.

 

 

  1. “Março/2022 – Conversa com Cotista”, disponível em www.parcitas.com.br.
  2. Graham criou a figura do Mr. Market, um sujeito bipolar que oscila entre a euforia e o pessimismo extremos.
  3. Escrevemos um texto sobre isso, “Vetores”, disponível em www.parcitas.com.br.
  4. Tradução bastante livre da frase “It is remarkable how much long-term advantage people like us have gotten by trying to be consistently not stupid, instead of trying to be very intelligent.”

 

 

 

Parcitas Investimentos

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